Raus aus den Schulden

In wirtschaftlich schwierigen Zeiten fällt der Abbau von Verschuldung besonders schwer“, sagt Dirk Schiereck, Professor für Unternehmensfinanzierung an der Technischen Universität Darmstadt. Gerade jetzt brechen vielerorts die Umsätze weg, der Cashflow stockt, gleichzeitig steigen die Kosten. Beispiel Friwo: Der Hersteller von Ladegeräten aus dem Münsterland weist eine gefährlich niedrige Eigenkapitalquote von rund 23 Prozent auf – Tendenz weiter sinkend. In den ersten neun Monaten 2023 fuhr das Unternehmen Umsätze in Höhe von 89,5 Millionen Euro ein – ein dramatischer Rückgang im Vergleich zum Vorjahreszeitraum, in dem es noch 131,8 Millionen Euro generierte. Das macht den Aufbau von Eigenkapital schier unmöglich, stattdessen sind Sparprogramme und Entlassungen die Folge. 

Auch der benachbarte Nahrungsmittelhersteller Dr. Oetker hatte im letzten Frühjahr ein Sparprogramm aufgelegt, will den Produktionsprozess optimieren, sogar weniger Büromaterialien verbrauchen, und dadurch in zwölf Monaten insgesamt 125 Millionen Euro einsparen. Zudem hat das Unternehmen langfristige Kredite getilgt und die Investitionen zurückgefahren. Zwar ist die Eigenkapitalquote von Dr. Oetker seit Jahren mit rund 40 Prozent konstant gut, doch das soll auch so bleiben. „Mit Blick auf die aktuellen Unsicherheiten im Markt und angesichts des aktuellen Zinsniveaus werden aufschiebbare Investitionen gerne erst mal zurückgestellt“, teilt die Hamburger Haspa mit, die nach ihrer Bilanzsumme größte Sparkasse in Deutschland. „Unternehmen ziehen sich von Randaktivitäten wie Beteiligungen an anderen Unternehmen oder Joint Ventures zurück, um auf diese Weise die Bilanz zu verkürzen und die Verschuldung damit zu reduzieren“, sagt auch Dirk Schiereck. „Die Bemühungen kann man quer durch die Wirtschaft beobachten.“ Der ostwestfälische Automobilzulieferer Paragon verkaufte im Sommer seinen Geschäftsbereich Digitale Assistenz, den er erst 2018 hoffnungsfroh eingeführt hatte und in dem KI-Anwendungen wie Sprachassistenzsysteme für Pkw angesiedelt waren, an die VW-Tochter Cariad. Mit dem Erlös wurden eine Anleihe sowie ein Brückenkredit vollständig getilgt, um die Nettoverschuldung reduzieren zu können. 

Diese Werkzeuge werden beliebter 

Die Uhr tickt, und sie tickt immer lauter. „Sobald die vergleichsweise günstigen Kredite, die zur Corona-Zeit abgeschlossen wurden, auslaufen, wird der Druck auf die Unternehmen weiter steigen“, heißt es in einer Analyse von Alexander Börsch, Chefökonom von Deloitte Deutschland. Von der Zinshausse besonders betroffen sind Unternehmen, die ihre Geschäftsaktivitäten in erheblichem Maße auf Fremdkapital aufbauen. Die Immobilienbranche ist dafür das Paradebeispiel. Wenig verwunderlich daher, dass große Immobilienunternehmen wie Vonovia oder die Adler Group derzeit großvolumig Wohnungen abstoßen.  

Allein Vonovia hat auf diese Weise von Januar bis November 2023 rund 3,7 Milliarden Euro eingenommen und den Verschuldungsgrad auf 45 Prozent gesenkt. Da dieser aber immer noch am oberen Ende des selbst gesteckten Zielkorridors von 40 bis 45 Prozent liegt, sind weitere Verkäufe absehbar. Für Immobilienfirmen ist es ein Leichtes, Vermögenswerte abzustoßen, für andere nicht. „Das ist bei produzierenden Unternehmen deutlich schwieriger“, sagt Schiereck. Diese kommen manchmal offenbar nicht daran vorbei, ganze Werke dichtzumachen, so wie es Automobilzulieferer ZF Friedrichshafen gegenwärtig praktiziert. Zum Jahresende 2024 will man das verlustreiche Werk in Gelsenkirchen schließen, schon zuvor im August jenes im niedersächsischen Damme. Ausdrücklicher Mitgrund: der hohe Schuldenstand. 

„Besonders rückt auch die Finanzierung über den (Eigen-)Kapitalmarkt mittels eines Börsengangs von Unternehmen oder auch Unternehmensteilen in den Vordergrund“, schreibt Börsch in seiner Deloitte-Analyse. Ein Schritt, den der Schuhhersteller Birkenstock bereits getan hat, als er sich im Oktober 2023 auf das New Yorker Börsenparkett wagte. Auch dabei war die Motivation ausschlaggebend, den Schuldenberg abzutragen. Mit dem Börsenerlös zahlt Birkenstock zwei Darlehen vorzeitig zurück und senkt die Gesamtverschuldung von 1,84 Milliarden Euro auf circa 1,31 Milliarden Euro – und damit um mehr als 28 Prozent. Vor einem Börsengang indes schrecken viele Mittelständler zurück. Hohe Kosten, viele Pflichten, regulatorischer Aufwand. Bedenken, die Dirk Schiereck durchaus teilt. „Es gibt auch mittelständische Beteiligungsgesellschaften, um das Eigenkapital zu stärken“, rät er. „Das ist vielleicht die attraktivere Alternative.“ 

Einige haben sich übernommen  

Fast jedes fünfte Unternehmen sagte bei der Konjunkturumfrage der Deutschen Industrie- und Handelskammer (DIHK) im Sommer, dass die eigene finanzielle Lage vom Eigenkapitalrückgang geprägt sei. Auch die Creditreform Wirtschaftsforschung beobachtet seit einigen Jahren, dass die Schere der Unternehmen mit einer sehr guten und einer sehr schlechten Eigenkapitalausstattung immer weiter auseinandergeht. Schulden angehäuft haben während der Corona-Krise vor allem Firmen aus dem Handel, aus Gastronomie, Tourismus und Luftfahrt. Hinzu kommt, dass weite Teile der deutschen Industrie eine hohe Kapitalintensität aufweisen, viel Cash benötigen. Ob der Schuldenabbau momentan für kleinere und mittlere Unternehmen dringlicher sei als für große? „Ja, unbedingt“, sagt Experte Schiereck. „Höhere Zinskosten werden in den kommenden Jahren einen deutlich größeren Teil der Gewinne aufzehren. Es wird einige Verlierer geben, die sich zu viel geliehen haben“, so die Prognose der Investmentgesellschaft Janus Henderson im Rahmen ihres „Corporate Debt Index 2023“. Außerdem weisen Experten darauf hin, dass höhere Zinsen zu einer bilanziellen Abwertung von Aktiva führen, was wiederum das Ergebnis schmälert, das Eigenkapital reduziert und in eine schwächere Bonitätsbewertung mündet – und damit die Optionen verringert, an neue Kredite zu kommen. Auf der anderen Seite kann sich Sparsamkeit doppelt lohnen. Unternehmen, die über Einlagen verfügen, können sich nicht nur eine teure Refinanzierung sparen, sondern selbst von der Zinswende profitieren. 

„Um hohe Anfangsinvestitionen zu vermeiden und Flexibilität zu erhöhen, werden Leasing- und As-a-Service-Modelle an Popularität gewinnen“, sagt Deloitte voraus. Dies manifestiert sich darin, Gebäude und Räumlichkeiten anzumieten, die Fahrzeugflotte zu leasen, selbst die Büroausstattung mitsamt den Stühlen und Tischen für die Mitarbeiter nur zu leihen, statt zu kaufen. „Immer mehr Unternehmen sind ‚Asset light‘“, sagt Schiereck. Das meint, dass sie nur ein geringes Anlagevermögen aufweisen, also mehr oder weniger besitzlos sind. Wer allerdings gar keine Assets hat, hat auch keine Sicherheiten und das mögen Banken ebenfalls nicht. „Manche Unternehmen sind gezwungen, Schulden abzubauen, weil sie große Probleme haben, für einen auslaufenden Kredit eine Nachfinanzierung zu bekommen“, sagt Schiereck. „Das beobachten wir gar nicht so selten.“ 

 Darum gehen manche den Weg über den Anleihemarkt. So wie BDT Media Automation, ein Hersteller von Datenspeichersystemen aus Rottweil. Im November platzierte die GmbH eine Unternehmensanleihe am Markt und nahm mit der ersten Tranche 3,25 Millionen Euro ein. Die Verzinsung der Anleihe liegt bei 11,5 Prozent, 2028 wird sie fällig. Bei der letzten Anleihe, die BDT im Jahr 2017 ausgegeben hatte und die 2024 fällig wird, lag der Kupon mit 8,0 Prozent noch wesentlich niedriger. „Eine geringe Eigenkapitalquote und die Zusammensetzung des Anlagevermögens beschränken die Möglichkeiten zur Fremdfinanzierung, etwa um einen vorübergehenden Liquiditätsrückgang zu überbrücken“, heißt es im Anleiheprospekt. Nur durch die Aufnahme eines atypischen stillen Gesellschafters habe in den Vorjahren der nicht durch Eigenkapital gedeckte Fehlbetrag in Millionenhöhe beseitigt und eine „Stärkung des Eigenkapitals hin zu einem positiven Eigenkapitalausweis erzielt werden“ können. 

Auf der Suche nach alternativen Geldgebern  

Auch Feuer Powertrain, Hersteller von Kurbelwellen, machte sich auf die Suche nach alternativen Geldgebern. Die Thüringer handelten Ende 2022 ein Finanzierungspaket über 40 Millionen Euro mit einem Private-Debt-Fonds aus. Die Finanzierung trug mutmaßlich dazu bei, ein Jahr später den Rückkauf der Unternehmensanteile von der chinesischen Firmengruppe Haowu zu stemmen. Eine Anfrage dazu wurde nicht beantwortet. Bestandteil des Finanzierungspakets waren unter anderem ein nachrangiges Mezzanine-Darlehen – ein Finanzinstrument, das oftmals dazu genutzt wird, die Eigenkapitaldecke zu stärken – sowie eine perspektivische Erweiterung der Working-Capital-Finanzierung. „Insbesondere ein effektives und effizientes Working-Capital-Management kann erreichen, dass die Liquidität, die Profitabilität und damit das Eigenkapital des Unternehmens nachhaltig gesteigert werden“, analysiert ein Report der Hochschule Luzern und der FH Kiel über die „finanzielle Resilienz von Unternehmen in der DACH-Region“ aus dem November 2023. Bei der operativen Umsetzung, so der Report, kämen dem Risk Management und dem Controlling in den Unternehmen eine zentrale Bedeutung zu. 

Deal mit den Gläubigern 

Je dünner das Konto, desto dicker kommt es. Der Modehändler Takko Fashion führte vor wenigen Monaten einen sogenannten Debt-to-Equity-Swap mit seinen Anleihegläubigern durch. Auf diese Weise konnte Takko seine Verbindlichkeiten um mehr als 250 Millionen Euro verringern, die Kreditlaufzeiten um drei Jahre bis 2026 verlängern. Durch die Umwandlung von Fremd- in Eigenkapital übernehmen allerdings die Gläubiger die Mehrheit an dem Unternehmen. „Das machen Gläubiger nur, wenn es nichts mehr zu holen gibt“, sagt Dirk Schiereck. „Hedgefonds mögen das spannend finden, weil sie restrukturieren können. Die klassischen Bankgläubiger möchten das nicht.“ 

Der Blick in die Unternehmen zeigt: Das Problem, Schulden abzutragen und neue Wege der Finanzierung zu erschließen, hat Christian Lindner nicht exklusiv. Aber dass die Wege zum Ziel manchmal verschlungen und fast immer schmerzhaft sind, wird der Finanzminister sicherlich unterschreiben.  

Quelle: Magazin "Creditreform"
Text: Sebastian Wolking
Bildnachweis: C. Z. Wei / Getty Images